Quelle différence entre le Private Equity et le Venture Capital ?

Définitions et contexte

Le Private Equity (aussi appelé capital investissement en français) désigne l’investissement dans des entreprises non cotées. Cet investissement permet à l’entreprise de se développer, croître, recruter, s’internationaliser ou encore lancer de nouveaux produits ou projets. En l’échange de cet investissement, le fonds de Private Equity devient actionnaire de la société dans laquelle il a investi.

Pour en savoir plus sur le fonctionnement et l’intérêt du Private Equity, retrouvez notre article complet : Qu’est-ce que le Private Equity ?

Mais qu’en est-il du Venture Capital ? Le VC (ou Capital Risque) est une branche du Private Equity. Celle-ci se concentre sur les start ups. C’est-à-dire, des jeunes entreprises en forte croissance mais qui ne sont généralement pas encore rentables. Voir le schéma ci-dessous :

Le capital-risque est donc une forme de capital investissement. Lorsqu’on distingue Private Equity et Venture Capital, on fait donc un abus de langage qui est aujourd’hui communément accepté. En réalité, on cherche surtout à distinguer les branches les plus matures du Private Equity (capital développement et capital transmission) au Capital Risque. Dans la suite de l’article on va donc s’adonner également cet abus de langage.

Ce rappel nous fait donc prendre conscience que Private Equity et Venture Capital sont extrêmement similaires. Tous deux consistent à :

Investir dans des entreprises sur le moyen terme (4 à 8 ans)
Accompagner leur développement sur cette période
Chercher à revendre les parts du capital au terme de cette période. L’objectif étant de réaliser une plus-value

Mais alors pourquoi oppose-t-on si souvent le Venture Capital et le Private Equity ? Qu’est-ce qui différencie autant le Venture Capital des autres segments du Private Equity ?

Le Venture Capital reste un segment à part du capital investissement

Un profil cible différent en Private Equity et Venture Capital

On l’a vu les fonds de Venture Capital ciblent avant tout des entreprises en forte croissance. Ces dernières n’ont pas encore atteint le stade de la maturité et ne présentent donc généralement pas d’EBITDA positif.

En conséquence, la manière d’étudier ces cibles et l’approche de valorisation des entreprises diffèrent totalement. On ne peut pas étudier une start-up non rentable mais à forte croissance comme on étudierait une entreprise mature et établie sur son marché depuis des années.

Des objectifs d’investissement différents

La philosophie d’investissement est différente. Les VC savent qu’un grand nombre de leurs investissements ne vont rien donné de très concluant. Mais ils sont à la recherche d’entreprises qui peuvent leur promettre une solide croissance. Et ce même si la promesse n’est pas toujours tenue.

A l’inverse, un fonds de Private Equity peut se laisser séduire par une entreprise mature avec une faible croissance mais des fondamentaux solides. Bien souvent les fonds de capital développement et capital transmissions sont mêmes à la recherche de société rentables présentant des axes d’amélioration facilement identifiables (managers à remplacer, poche de Capex nécessaire, etc.).

En ce sens le Private Equity pourrait être comparé à un investissement immobilier :

Bien immobilier situé au sein d’une grande ville (Dans le cas du PE on est sur les fondamentaux de la cible qui doivent être solides)
Où il peut y avoir des travaux à réaliser pour améliorer la rentabilité (en PE : potentiels investissements ou changements de managers). Ce point n’est évidemment pas toujours nécessaire.
Financé par un mix d’apport en capital (ici les capitaux propres investis par le fonds) et de dette (on retrouve la notion de levier dans les deux cas).

Le Venture Capital s’éloigne beaucoup de ce schéma. On cherche la croissance, la traction et un excellent management. La banque est rarement présente à ce stade pour qu’on puisse compter sur un effet de levier.

Secteurs ciblés en Private Equity et en Venture Capital

Les fonds de Private Equity investissent dans une grande diversité de secteurs alors que les fonds de VC ciblent avant tout des entreprises évoluant sur des marchés prometteurs et en forte croissance. C’est pour cette raison que de nombreux investisseurs en Venture Capital sont spécialisés dans la tech, le digital et les secteurs innovants (robotique, deep tech, SaaS, etc.).

Des modalités d’investissement qui différent

Le Venture Capital est plus risqué. Lorsqu’on cible des jeunes entreprises à forte croissance, on prend évidemment plus de risques qu’en investissant dans une ETI familiale avec 100 ans d’existence et un EBITDA robuste en croissance de 3% par an. Toutes les cibles en Private Equity ne présentent évidemment pas ces caractéristiques mais leur historique et leurs fondamentaux financiers apportent plus de garanties.

Les fonds de Venture Capital prennent une position minoritaire au capital. Théoriquement, l’entreprise est au début de sa vie lorsque les premiers fonds de VC y investissent. En tant qu’investisseur on ne cherche donc pas à diluer trop fortement les dirigeants. Il est important qu’ils restent majoritaires pour être suffisamment impliqués et motivés.

Attention : on peut souvent lire sur Google que les fonds de VC prennent des parts minoritaires alors que les fonds de Private Equity prennent des parts majoritaires. C’est totalement faux. Il existe énormément de fonds de capital développement et capital transmission qui prennent des parts de capital minoritaire. C’est d’ailleurs très souvent le cas en Private Equity small cap.

Due Diligence et analyse de la cible

Les fonds de VC passent beaucoup de temps à analyser le marché, la qualité du management et le potentiel futur de l’entreprise. Les cibles sont jeunes, non rentables et en forte croissance. Autrement dit, elles ont peu d’historique. Cet historique n’est probablement pas représentatif de ce qui sera réalisé dans les prochaines années du fait de la forte croissance. Et surtout, l’absence d’EBITDA positif rend les exercices de valorisation bien plus compliqués et approximatifs. Il en devient très difficile d’objectiver le prix.

Mais ce n’est pas vraiment un problème en Venture Capital. En effet, l’objectif n°1 des VC n’est pas d’acheter au meilleur prix mais plutôt de parier sur le « bon cheval ». Si le Business Plan de la cible se réalise, le multiple de sortie est alors si important que la valorisation à l’entrée (à + ou – 20%) compte assez peu.

En capital développement et capital transmission, les choses sont bien différentes encore une fois. Les taux de croissance attendus sont bien plus faibles. Très souvent en PE, on réalise a minima 2 scénarios de business plan :

Un scénario « management » où on projette une croissance et une rentabilité relativement intéressante (on reste tout de même très loin des chiffres du VC)
Un scénario plus « flat » où les chiffres bougent assez peu. Il arrive même que les principales hypothèses soient simplement indexées sur l’inflation.

En capital développement et capital transmission, on souhaite alors s’assurer d’atteindre un certain seuil de rentabilité dans les 2 scénarios projetés. Pour y arriver dans le scénario bas, il faut notamment :

Que l’entreprise rembourse sa dette (le leverage est alors un levier de croissance)
Et surtout que les prix d’achat et de sortie restent cohérents. Dans ce cas, on ne peut pas se permettre de mal acheter la cible. C’est pour cette raison que la valorisation à l’entrée est nettement plus importante en Private Equity qu’en Venture Capital.

Les VC vont prendre plus de distance avec les comptes historiques pour étudier davantage :

L’équipe : C’est souvent le premier critère cité. On va chercher à connaître l’expérience des dirigeants, leur historique, la force de leur réseau et la complémentarité des profils des fondateurs. Évidemment en Private Equity on passe également du temps sur ce sujet, mais on peut plus facilement envisager de remplacer certains managers clés.
La capacité du management à mener à bout le projet de la société.
La profondeur du marché ciblé : S’agit-il d’un marché suffisamment important pour que l’on ait envie d’y investir ?
La solution apportée permet-elle de résoudre un problème suffisamment important ?
Le « product market fit » est-il atteint ? Le product market fit désigne l’adéquation entre le produit ou service proposé et son marché. Autrement dit, l’offre ou le concept plaît-il aux consommateurs ?
Quelle est la stratégie de croissance de l’entreprise ?
L’offre ou le service est-il scalable ? (Y a-t-il d’importantes économies d’échelle en produisant plus ?)
La technologie/ les brevets/ les actifs/ les équipes opérationnelles et les moyens à disposition pour atteindre les objectifs sont-ils au rendez-vous ?
La capacité de la société à maîtriser un savoir-faire qui la distingue de ses concurrents et crée une forte barrière à l’entrée
Après une première phase de développement (et passé les étapes de l’amorçage), les investisseurs en Venture Capital vont être plus regardants sur un ensemble de KPIs relatifs à l’activité. Ces indicateurs restent tout de même différents de ceux rencontrés en capital développement :
- La LTV (Life Time Value) : Revenu moyen généré par client sur toute la durée de vie de la relation commerciale avec ce client. La LTV est généralement comparée au CAC
- Le CAC (Customer Acquistion Cost) : ensemble des coûts d’acquisition d’un client divisés par le nombre de clients acquis
- Ainsi, les VC vont s’intéresser au ratio LTV / CAC et s’assurer qu’il soit suffisamment important.
- Le MRR ou l’ARR pour Monthly Recurring Revenue ou Annual Recurring Revenue. Ce KPI est utilisé pour les SaaS et autres activités basées sur la vente d’abonnement. Ainsi le MRR désigne le revenu mensuel généré par les abonnements actifs.
- Le Churn rate aussi appelé en français taux d’attrition reflète la stratégie de rétention/fidélisation de l’entreprise. Il se calcule en prenant le nombre de clients perdus sur une période donnée divisé par le nombre de clients total.

Conseils pour préparer vos entretiens en Venture Capital

En plus des sujets (i) de fit et des sujets techniques de comptabilité, valorisation, modélisation financière ou de structuration d’un deal en VC, vous pourriez être interrogé assez longuement sur :

(ii) Votre connaissance de la tech et du secteur/marché de prédilection du fonds
(iii) Votre compréhension de l’écosystème VC

L’ensemble des éléments du (i) sont disponibles dans notre formation en Private Equity et Venture Capital. Vous trouverez également des ressources additionnelles et des rapports thématiques sur le VC, la tech, le PE et le M&A pour vous aider à préparer les 2 points suivants.